撰文：科里?溫伯格、瓦利達(dá)?鮑
華爾街正為未來 18 個(gè)月內(nèi)三筆可能創(chuàng)下紀(jì)錄的首次公開募股（IPO）摩拳擦掌。眼下投行圈熱議的焦點(diǎn)，并非太空探索技術(shù)公司（SpaceX）、安索普（Anthropic）和開放人工智能公司（OpenAI）上市首日的表現(xiàn)，而是當(dāng)這些公司的現(xiàn)有股東試圖拋售價(jià)值數(shù)十億美元的股票時(shí)，市場(chǎng)將會(huì)發(fā)生什么。
這三家公司均創(chuàng)下了私募科技企業(yè)融資規(guī)模的歷史新高。這就帶來一種風(fēng)險(xiǎn)：一旦上市，早期投資者若集中拋售大量股票，可能會(huì)引發(fā)股價(jià)暴跌。這是所有 IPO 企業(yè)都面臨的隱患，因此通常會(huì)限制早期投資者在上市后 3 至 6 個(gè)月內(nèi)不得減持。但 SpaceX、安索普和 OpenAI 的早期投資者持股體量極為龐大，這讓這幾家科技巨頭面臨的風(fēng)險(xiǎn)陡增。
投資銀行已開始為這一局面做準(zhǔn)備。即便部分公司的正式 IPO 籌備工作尚未啟動(dòng)，投行們就已開始探討解決方案，以期在承銷權(quán)爭(zhēng)奪戰(zhàn)中勝出。據(jù)投行人士透露，至少有兩家大型投行明確否決了 90 至 180 天的標(biāo)準(zhǔn)鎖定期方案，轉(zhuǎn)而討論為 OpenAI、安索普這類公司設(shè)計(jì)分階段解鎖的減持機(jī)制。
一位安索普的投資者表示，投行已開始向部分現(xiàn)有股東試探這一想法，相關(guān)方案的落地還需獲得股東們的同意。
“考慮到這幾筆 IPO 的規(guī)模，投行必須重新思考傳統(tǒng)鎖定期機(jī)制的運(yùn)作方式?！?曾任職于摩根士丹利、現(xiàn)任發(fā)現(xiàn)資本對(duì)沖基金投資組合經(jīng)理的喬恩?雷德蒙德表示。
投行及知情人士預(yù)計(jì)，SpaceX 將率先啟動(dòng) IPO，上市時(shí)間定在明年夏季。據(jù)一位知情人士透露，競(jìng)逐 IPO 主承銷商資格的投行們，定于本周與 SpaceX 舉行會(huì)面。SpaceX 發(fā)言人未回應(yīng)置評(píng)請(qǐng)求。
OpenAI 和安索普的 IPO 籌備工作進(jìn)度相對(duì)滯后，上市時(shí)間表也更具不確定性。不過投資者和顧問預(yù)計(jì)，這兩家公司或?qū)⒃诿髂昴甑谆蚝竽険駲C(jī)上市。OpenAI 發(fā)言人拒絕置評(píng)。安索普發(fā)言人則援引公司首席溝通官薩沙?德?馬里尼本月的表態(tài)稱，公司 “會(huì)保留所有可能性”，但 “目前沒有明確的上市計(jì)劃”。
一位安索普投資者透露，公司暫定于明年年底或 2027 年初上市，且已就 IPO 相關(guān)事宜與投行展開非正式磋商。另有顧問表示，OpenAI 正在商議于 2026 年還是 2027 年掛牌上市。
據(jù)私募股權(quán)數(shù)據(jù)分析機(jī)構(gòu) PitchBook 統(tǒng)計(jì)，安索普和 OpenAI 各自通過私募融資募集了數(shù)百億美元資金，遠(yuǎn)超其他任何科技公司；SpaceX 的融資規(guī)模也達(dá)到約 100 億美元。其中，OpenAI 和安索普需要籌集更多資金，以推進(jìn)耗資巨大的數(shù)據(jù)中心建設(shè)計(jì)劃；而 SpaceX 則致力于研發(fā)更大運(yùn)力的火箭。投行預(yù)計(jì)，這三家公司每一家都能通過 IPO 募資 250 億至 500 億美元，有望成為有史以來規(guī)模最大的科技股 IPO。
通常情況下，IPO 企業(yè)會(huì)允許部分大股東（包括現(xiàn)任及前任高管）在上市時(shí)出售少量持股。但早期投資者持有的絕大部分股票，在上市后 6 個(gè)月內(nèi)不得減持。近年來，愛彼迎、生鮮配送平臺(tái) Instacart 等部分公司打破了這一慣例，允許股東在股價(jià)達(dá)到特定目標(biāo)時(shí)提前減持。
有兩個(gè)先例可供參考：一是 2012 年臉書的 IPO，這是史上規(guī)模最大的科技股 IPO 之一，募資約 160 億美元。這家社交網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)當(dāng)時(shí)就采用了分階段解鎖機(jī)制，避免股票集中拋售沖擊市場(chǎng)。另一個(gè)較新的案例是設(shè)計(jì)協(xié)作平臺(tái) Figma，該公司今年 7 月上市后，促使持股比例過半的股東同意將鎖定期延長(zhǎng)至一年以上。
針對(duì)這批即將到來的超大規(guī)模 IPO，投行內(nèi)部已開始討論鎖定期的具體架構(gòu)設(shè)計(jì)。其中一種方案是設(shè)置分批解鎖日期，防止股東在某一日集中減持。投行及律師表示，可允許投資者每 20 至 30 天減持一部分股票；解鎖條件也可與股價(jià)掛鉤，當(dāng)股價(jià)達(dá)到預(yù)設(shè)目標(biāo)時(shí)觸發(fā)減持窗口。
這類超大規(guī)模 IPO 還面臨另一個(gè)棘手問題：如何向散戶投資者分配股票。此前散戶一直沒有機(jī)會(huì)投資這些明星企業(yè)，預(yù)計(jì)上市后會(huì)踴躍認(rèn)購。IPO 顧問們既不希望股票配售過少，導(dǎo)致上市首日股價(jià)暴漲，后續(xù)又因新股集中拋售而暴跌。
此外，還可以加入 “驚喜條款”。前投行人士雷德蒙德指出，投行應(yīng)考慮爭(zhēng)取證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的許可，讓公司減少對(duì)鎖定期結(jié)束時(shí)間的信息披露。“我知道大家都在琢磨這個(gè)辦法，” 他說，“目前還沒有實(shí)際落地的案例，但我們這輩子也沒見過這么大規(guī)模的 IPO?！?/p>
能解決這些難題的投行，有望斬獲數(shù)十億美元的承銷費(fèi)用。投行通常會(huì)抽取 IPO 募資額中個(gè)位數(shù)百分比作為傭金，在如此龐大的交易規(guī)模下，傭金收入將相當(dāng)可觀?！?00 億美元的募資額，按 3% 的費(fèi)率計(jì)算，就能帶來 15 億美元的收入?！?一位所在投行有意參與競(jìng)標(biāo)的投行人士稱。
在科技股 IPO 領(lǐng)域，摩根士丹利和高盛占據(jù)絕對(duì)主導(dǎo)地位，絕大多數(shù)科技公司的 IPO 都由這兩家投行中的一家或兩家聯(lián)合牽頭承銷。近期，摩根士丹利與 SpaceX 首席執(zhí)行官埃隆?馬斯克的聯(lián)系尤為密切 —— 馬斯克此前收購?fù)铺兀ìF(xiàn)更名為 X 平臺(tái)）、推動(dòng) X 平臺(tái)與人工智能公司 xAI 合并時(shí)，均聘請(qǐng)了摩根士丹利擔(dān)任顧問。馬斯克最近還任命前摩根士丹利投行人士安東尼?阿姆斯特朗擔(dān)任其旗下人工智能公司 xAI 的首席財(cái)務(wù)官。而高盛曾在 2010 年?duì)款^承銷了特斯拉的 IPO。
高盛近期與 OpenAI 互動(dòng)頻繁，今年早些時(shí)候還為 OpenAI 從非營(yíng)利組織轉(zhuǎn)型為營(yíng)利性企業(yè)提供了咨詢服務(wù)。OpenAI 首席財(cái)務(wù)官薩拉?弗萊爾曾是高盛的股票研究分析師。與此同時(shí)，摩根士丹利從 OpenAI 創(chuàng)立初期就與其建立了合作關(guān)系，不僅是 OpenAI 的首批客戶之一，還與 OpenAI 聯(lián)手為摩根士丹利的研究和財(cái)富管理團(tuán)隊(duì)開發(fā)相關(guān)產(chǎn)品。
摩根士丹利和高盛的發(fā)言人均拒絕置評(píng)。
前投行人士透露，投行的競(jìng)標(biāo)方案中，可能還會(huì)包含兩項(xiàng)承諾：一是未來向這些公司提供貸款融資；二是達(dá)成協(xié)議，成為這些公司的大型企業(yè)客戶。
一位前摩根士丹利投行人士表示，這些超大規(guī)模 IPO 承銷權(quán)的最終歸屬，不太可能取決于 “誰的故事講得最好”。相反，關(guān)鍵在于 “你曾為我們做過什么實(shí)質(zhì)性的事”。