來(lái)源：中銀國(guó)際證券股份有限公司

　　金銀比修復(fù)進(jìn)行時(shí)，白銀價(jià)格彈性?xún)?yōu)于黃金，關(guān)注A 股有色相關(guān)板塊輪動(dòng)機(jī)會(huì)。

　　近期，國(guó)際白銀市場(chǎng)迎來(lái)歷史性行情，現(xiàn)貨價(jià)格在年內(nèi)漲幅已超過(guò)100%的基礎(chǔ)上，于12 月9 日強(qiáng)勢(shì)突破每盎司60 美元整數(shù)關(guān)口，創(chuàng)下歷史新高。

　　我們?cè)?025 年11 月30 日的點(diǎn)評(píng)《金銀比修復(fù)進(jìn)行時(shí)，布局貴金屬輪動(dòng)機(jī)遇》中提示金銀比修復(fù)正當(dāng)時(shí)。此輪白銀上漲并非單純的資金驅(qū)動(dòng)，而是多重深刻基本面變化的集中反映。這標(biāo)志著白銀正擺脫其作為黃金“附屬品”的傳統(tǒng)角色，其獨(dú)立的投資邏輯和價(jià)值正在被市場(chǎng)重新定價(jià)。

　　本輪白銀表現(xiàn)更強(qiáng)的原因：1）全球能源轉(zhuǎn)型和科技發(fā)展，為白銀創(chuàng)造了巨大的新需求。2）持續(xù)的供應(yīng)缺口。據(jù)世界白銀協(xié)會(huì)預(yù)測(cè)，2025 年全球白銀市場(chǎng)將出現(xiàn)約9500 萬(wàn)盎司的供應(yīng)缺口，這將是連續(xù)第五年供不應(yīng)求。

　　此外，白銀多為伴生礦，銀價(jià)上漲難以直接刺激產(chǎn)量大增，供應(yīng)剛性較強(qiáng)。全球白銀庫(kù)存持續(xù)處于歷史低位，實(shí)物供應(yīng)緊張，近期甚至出現(xiàn)了現(xiàn)貨交割緊張和“逼空”的跡象。3）金銀比價(jià)的修復(fù)動(dòng)能。此前金銀比價(jià)一度超過(guò)100（歷史均值在50-80），意味著白銀相對(duì)黃金被顯著低估，黃金價(jià)格處于歷史高位后，部分資金會(huì)尋找更具性?xún)r(jià)比的貴金屬，白銀成為理想的“黃金平替”。

　　短期擾動(dòng)不改趨勢(shì)，白銀中期上行邏輯堅(jiān)實(shí)。展望后市，盡管美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟降息周期后，前期部分基于寬松預(yù)期入場(chǎng)的資金可能獲利了結(jié)，引發(fā)白銀價(jià)格的短期震蕩與波動(dòng)。但從中期視角看，決定白銀價(jià)格的核心邏輯已從單一的金融屬性轉(zhuǎn)向由“綠色能源轉(zhuǎn)型”與“人工智能革命”所驅(qū)動(dòng)的強(qiáng)勁工業(yè)需求。在光伏、新能源車(chē)及AI 基礎(chǔ)設(shè)施等領(lǐng)域用銀量持續(xù)增長(zhǎng)，且全球白銀市場(chǎng)連續(xù)數(shù)年面臨結(jié)構(gòu)性供應(yīng)短缺的背景下，白銀的商品屬性正為其構(gòu)筑堅(jiān)實(shí)的長(zhǎng)期上行基礎(chǔ)。

　　市場(chǎng)春躁預(yù)熱，把握有色輪動(dòng)機(jī)遇布局。我們?cè)?025 年11 月25 日點(diǎn)評(píng)《預(yù)熱春季躁動(dòng)》中指出，A 股短期有望震蕩企穩(wěn)，為“牛市春躁”行情預(yù)熱。2026 年，科技+“反內(nèi)卷”兩條主線(xiàn)有望成為行業(yè)配置的主要抓手。其中，有色金屬行業(yè)有望成為科技主線(xiàn)輪動(dòng)階段市場(chǎng)的主要配置方向。從盈利角度，“反內(nèi)卷”相關(guān)板塊有望成為近期A(yíng) 股盈利邊際增量的主要貢獻(xiàn)。隨著近期白銀價(jià)格的不斷創(chuàng)新高，A 股貴金屬板塊有望率先成為本輪資金輪動(dòng)的重點(diǎn)方向。建議關(guān)注有色金屬行業(yè)，尤其是貴金屬小金屬板塊相關(guān)的標(biāo)的，以把握本輪配置機(jī)會(huì)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）地緣政治風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期；2）海外經(jīng)濟(jì)超預(yù)期衰退；3）政策落地不及預(yù)期，宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)超預(yù)期。